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绿源集团控股是中国电动两轮车市场的知名企业。公司成功塑造了“液冷电动车，一部车骑十年”的技术口碑，目前绿源正从产品制造商向“硬件+软件+服务”的全场景轻出行方案引领者转型。

随着宝马、大众的新平台进入量产周期，我们认为公司核心的灯控产品将持续为公司提供可观的业绩增量。市场或许会担忧大众、宝马的销量下滑，而我们的观点是：科博达在大众、宝马的灯控产品的配套份额提升和单车配套价值提升给公司业绩带来的正向作用，远大于市场担心的这两大车企的销量的潜在波动的影响。1）从公司给宝马的灯控配套情况来看，公司于 2018 年初获得了宝马汽车关于 LED 尾灯控制器的提名信，于 2022 年左右实现量产，因此当前科博达给宝马的配套以尾灯灯控为主。而进入到 Neue Klasse 平台后，科博达将同时配套宝马的前灯和尾灯控制器，单车配套价值有望大幅提升；2）从公司给大众的第五代灯控定点来看，大众下一代灯控项目主要包括标准版 LED 大灯控制器及 HD 高分辨率大灯控制器。其中，HD 高分辨率大灯控制器是项目的核心亮点之一，不仅可以实现目前矩阵式大灯控制器所有功能，还可以通过生成超多像素实现投影、交互等。一方面，车灯的功能升级能带动灯控价值量向上，我们看好公司在大众体系的灯控配套价值得到提升。另一方面，公司较早获得了大众下一代灯控的定点，因此在大众体系内的灯控配套的份额也有望较上一代时更高。综合来看，公司为大众、宝马配套的灯控的量、价均有望提升。因此这两大核心客户的新平台产品逐渐放量后，科博达的灯控业务或将迎来可观的增长。

尽管投资者对比亚迪国内电动车市场份额流失仍持谨慎态度，我们提示海外扩张和外部电池销售将成为2026年盈利增长的主要驱动力。管理层目标2026年海外电动车销量160万辆，这或在2025年基础上增厚净利润150亿元。2025年电池业务对外部收入贡献或从2024年的1/5提升至1/3 ，主要得益于外部电动车供应和储能系统（ESS）。

公司起家于热管理并深耕 40 余年，已形成商用车非道路、新能源热管理、数字与能源热管理、人工智能与机器人四大成长曲线，客户覆盖各领域头部厂商，包括主流车厂、康明斯、卡特彼勒、宁德时代、阳光电源等。近年来收入利润整体持续稳健向上，22-24 年收入复合增速为 22%，归母净利润复合增速达 43%，净利率分别为 5.29% / 6.36% / 7.04%，盈利能力持续提升。 多元化业务布局及海外市场加速拓展，公司进入成长新阶段。从业务结构看，公司乘用车业务强劲领跑，数字能源业务开始快速放量，商用车及非道路业务保持稳定贡献，机器人业务前瞻布局有望受益于远期空间释放；从区域结构看，公司凭借全球化布局和属地化生产优势，持续获得国际客户定点，海外业务加速扩张，25H1 海外收入占比为 24%，收入规模创历史新高，且海外经营主体盈利能力显著改善，北美经营体净利润 3443 万元，欧洲波兰新工厂实现扭亏为盈，整体略亏，目标 25 年实现扭亏为盈。

全球智能安防芯片领先企业，多维布局 AIoT 核心赛道。星宸科技专注于智能安防芯片的研发与销售，产品覆盖智能安防、智能物联、智能车载三大领域，客户涵盖全球主流安防品牌及智能硬件厂商。公司 2024 年实现营收 23.54 亿元，归母净利润 2.56 亿元，研发费用率达 25.59%，毛利率 35.79%位居行业前列，展现技术驱动下的盈利韧性。

我们把“转型”作为 2026 年商用车行业的关键词，并会据此形成系列报告。主要考虑到以下几点变化：（1）国内动力类型多样化的进程加速；（2）国内的竞争格局更加扑簌迷离；（3）国内的新业务模式层出不穷；（4）海外市场的重要性日益增加等。

公司主要产品为汽车塑料燃油箱总成，主要产品具有轻量化、低排放、抗静电、低噪音、安全性高等特点，主要客户包括吉利汽车、奇瑞汽车、中国一汽等国内主流整车制造企业。2024 年吉利汽车带来的营收占营业总收入的 50.45%。公司于 2021 年被国家工业和信息化部认定为第三批专精特新“小巨人”企业。募投项目将进一步增加公司高压塑料燃油箱产能，有利于公司顺应新能源汽车发展趋势，巩固在高压燃油箱方面的先发优势。同时，公司通过子公司九昌新能源重点布局氢能业务，有望打开第二增长曲线。

C 端智能车部分，“增程+出海”助力小鹏迈入新阶段。小鹏核心竞争力是打造批量爆款能力。增程方面，小鹏以大电池及高效增程器为核心，实现长纯电续航与领先油电转化率。新车维度，小鹏汽车 2026 年将推送 7 款新车，覆盖纯电及增程。全球化成为公司第二增长曲线，通过本地化生产、研发中心落地及渠道扩张，小鹏正迈向万级交付规模化阶段。 B 端 Robotaxi 部分，小鹏乘行业东风，形成差异化竞争。政策催化与技术突破双重驱动中国 Robotaxi 市场，我们预测 2027 年将成为 Robotaxi拐点，其规模或于 2030 年达到 831 亿元，长期具备替代私家车出行的潜力。小鹏 Robotaxi 项目已启动，2026H2 实现前装量产车下线并开始试运营。AI 时代产品为王的背景下，小鹏凭借其全栈自研的 VLA 2.0 大模型、前装量产能力及创新商业模式，有望重塑千亿级出行市场。

核心变化：1）曹操出行举行Robotaxi战略升级发布会，提出“十年百城千亿”战略目标，并发布首个未来城市交通枢纽“绿色智能通行岛“；2）拓普集团正推进H股上市；3）德赛西威拟成立惠州市川行致远科技有限公司开展Robovan业务；4）文远知行一段式端到端ADAS方案问鼎中国智驾大赛。

特斯拉发布 Optimus 跑步视频，关注量产进展&设计增量环节。2025 年 12 月 3 日，特斯拉官方社交媒体账号发布其旗下人形机器人 Optimus 跑步视频，并配文称“刚刚在实验室刷新了个人纪录”，视频中 Optimus 姿态拟人度高，速度较快，或指Optimus 跑步等运动性能方面取得新突破。特斯拉于 11 月上旬宣布其人形机器人试产产线已在弗里蒙特工厂开始运行，规模更大的第三代人形机器人的生产线将于 2026 年建成投产。随着大规模量产的临近，Optimus V3 最终设计逐步确定，运动性能、控制精度、能耗水平和热管理等影响人形机器人落地场景表现的关键因素有望得到进一步优化，建议关注微型陶瓷丝杠、GaN 电控等影响上述指标的产业链关键环节及相关公司。

2020年之前，中国高端车市的竞争，主要是BBA(奔驰、宝马、奥迪)组成的第一阵营，与雷克萨斯、沃尔沃、凯迪拉克、林肯等组成的第二阵营的争夺。第二阵营车企“习惯性”选择从正面发起冲锋，但面对BBA在正面战场构建的34C、56E和35C三道固若金汤的防线，第二阵营的一次次冲锋就像挠痒痒，都是无功而返，根本无法撼动BBA的绝对领先优势。截至2025年底，第二阵营在全球车市仍周而复始着这种自杀式冲锋；

公司是全球万向节以及传动轴总成龙头。主要产品包括传动轴总成、轮毂轴承单元、等速万向节、转角模块、橡胶件。2022-2024 年公司营收 CAGR 达 16.9%，归母净利润 CAGR 达 11.9%。2024 年公司与吉林东驰成立合资公司冠盛东驰，进军固态电池领域，有望打造第二成长曲线。