乘用车

4 月新能源/燃油车国内需求表现分别强于/弱于季节性，主要是由于燃油车需求受油价影响所致。根据交强险数据，26 年 4 月新能源/燃油车国内需求分别为 82.5/52.9 万辆，同比-6.0/-33.7%，环比+2.6/-18.5%，相较历史上政策退坡情况相近的 23 年环比数据，新能源车国内需求表现好于季节性，燃油车表现大幅弱于季节性。其中价格敏感度更高的20 万以下燃油车国内需求下滑幅度更大，26 年 4 月国内 20 万以下/20万以上燃油车国内销量同比分别-35.7/-30.6%。根据国家信息中心调研，油价上涨后有 38%的燃油车潜在用户消费者推迟购车计划。

2026 年：政策利好内需释放，车企出海空间广阔。2026 年“ 两新”政策落地优化，补贴由定额改为按车价比例发放，新能源车购置税减半至 5%。行业新车投放节奏密集，各家持续补全产品矩阵、丰富动力品类，SUV 仍是当前的布局主线，新品迭代有望激活终端潜在需求，行业竞争加剧下自主格局有望强化。海外市场空间广阔，车企在积极推动海外车型投放、渠道布局与产能落地，2026Q1 乘用车/新能源出口同比分别增长 63.5%、122.5%，比亚迪、吉利、奇瑞等出口表现亮眼。受中东地缘局势影响，国际油价上涨明显，进一步强化了国产新能源车的出海需求。

国内：如何看待乘用车 HEV 渗透率的增长空间？政策端 PHEV 购置税优惠退坡+需求端日系已培育消费者认知+供给端“中国智能 HEV”新车上市，国内乘用车 HEV 渗透率有望加速提升。我们预计 26/27/28 年国内 HEV 渗透率将分别为 6%/8%/12%，其中 26 年 HEV 渗透率预计将翻倍提升，主要是由于新增HEV供给将平替26年退出市场的100km续航以下的 PHEV（24-25 年乘用车 100km 以下的 PHEV 车型销量分别为 79.5/76.0 万辆）。预计 28 年国内乘用车 HEV 渗透率有望进一步加速提升，主要系：（1）PHEV 将从 28 年起不再继续享受购置税优惠，HEV 车型在购置成本上的优势加强；（2）将持续转化燃油车基盘用户，凭借无需改变消费者习惯+更省油的优势突破燃油车的最后“堡垒”。

当前时点，内需景气预期及板块估值或已筑底，结构性α看好乘用车出口超预期+高端新能源车加速起量，估值空间看好物理AI重构成长新范式。26年内需周期下行后再往上的推动力在于智驾产业化拐点及新一轮政策刺激加码，时间节点或在27-28年（类似20-21年电动化），但高端新能源车市场有国产替代增量空间。新能源车出海从25年下半年开启新一轮强劲增长周期，高油价下供需两端发力导致更有持续性，26年表现显著超预期。

乘用车行业库存连续两个月下滑，出口增速表现亮眼。根据中汽协和交强险，截至 26 年 2 月底乘用车行业库存为 434.6 万辆，其中 2 月当月乘用车行业库存环比减少 26.8 万辆。截至 26 年 2 月底动态库销比为2.34（绝对库存/近 12 个月平均终端销量）。26 年 1-2 月乘用车累计出口 117.4 万辆，同比+53.3%；乘用车累计批发销量为 352.3 万辆，同比-10.8%。

当前时点，汽车2月产销数据陆续发布，乘用车淡季将过，即将迎来密集新车催化。重卡及客车好于预期，商用车（尤其出口）景气及业绩预期相对占优。智驾及机器人板块围绕特斯拉进展等事件是交易核心，3月前后催化有望密集落地，包括:FSD全面入华、Optimus V3定型发布、春晚机器人表演、Cybercab量产等，当前建议积极布局科技和传统车企两个方向。

2026年乘用车行业：以高端、出海为矛破局

当前时点，汽车1月产销数据陆续发布，乘用车同环比有所承压，重卡及客车好于预期，商用车（尤其出口）景气及业绩预期相对占优。智驾及机器人板块围绕特斯拉进展等事件是交易核心，3月前后催化有望密集落地，包括:FSD全面入华、Optimus V3定型发布、春晚机器人表演、Cybercab量产等，当前建议积极布局。

25Q4 乘用车交强险销量不再“翘尾”，25 年全年同比+0.6%为 26 年“量稳”筑基。根据交强险，25 年 12 月国内乘用车交强险销量（不含进口，下同）为 227.8 万辆，同比-16.4%，环比+13.6%。乘用车 25 年累计销量为 2305.2 万辆，同比+0.6%。参考历史上正常年份/政策退坡年份 12 月环比增速均值为+4.6/34.7%，12 月需求表现显著弱于季节性规律，或主要系部分地区以旧换新补贴政策暂停带来观望增加影响。

座椅重要程度高：为安全件、驾乘者接触最久的内饰件，近年配置持续提高我国 GB&QC/T、美国 FMVSS、欧盟 ECE 均对座椅有安全要求，如我国《GB 15083-2019》要求整椅需通过座椅靠背及头枕吸能试验、座椅靠背及其调节装置的强度试验等多项检测，以确保意外碰撞中，座椅及锁止装置不失效、不松脱、不断裂。

2025年欧洲新能源渗透率超预期原因为平价车型放量&部分补贴重启。展望2026年，欧洲新能源补贴政策倾向低价BEV车型+本土化生产，供给端看2026年是新一轮平价EV上市/放量节点。我们对欧洲/英国市场2026年新能源渗透率预期分别为30%/35%，预计同比2025年分别+5.1pct/+4pct。

新能源行情下整车盈利能力和油车时期相比没有明显提升。本质原因为1️⃣卖新能源车并没有改变整个行业的商业模式，完全还是制造业逻辑，虽有品牌向上突破但对行业整体盈利拉动有限，出口对盈利有一定支撑但和国内市场相比占比暂时还比较低；2️⃣这轮产业变革中行业涌入特斯拉、蔚小理零跑等实力颇强的新势力，同时由于汽车行业承担的税收、就业等重要角色，原有的整车供给也在多方支持下没有完全退出市场，供给拥挤带来竞争加剧，战时拉长也给了后进者继续出牌的机会，竞争加剧；3️⃣动力类型的转换也带来产业利润的重新分配，电池等上游供应商也在产业话语权重新分配中获得了较高的利润。