电动化

锂电板块在经历 2023 年筑底调整后，各环节盈利触底、格局持续出清，中游材料环节亦是经过了完整的库存周期下行阶段，目前板块价格、库存与扩张节奏均处于多年底部，年内伴随需求端增速回暖上扬的趋势以及固态电池等新技术产业化进程持续催化，板块部分环节迎来反弹，在需求端增长仍具韧性背景下，我们认为板块景气度已走过最差的时刻且有望持续转暖，对于基本面的悲观预期已逐步缓释，当前时点板块业绩已企稳且兼具弹性，具备一定的配置价值。我们认为 25 年板块供需格局不断改善下的基本面回归机遇以及诸多新技术产业化应用的持续演绎将是驱动板块上涨的主要驱动力。

锂电前中后段设备种类繁多，下游客户集中度较高。制造流程分为前段（电极制造）、中段（电芯装配）、后段（电芯封装和检测），制造过程中对精度和稳定性要求严格，稍有偏差可能导致产品性能或安全性不达标。锂电设备商的客户集中度高，使得下游客户在与设备厂商合作时拥有更大的议价能力和影响力，然而，客户集中度高对锂电设备商也有其积极面，有助于与客户建立长期合作关系，进而提高锂电设备行业的进入门槛。

我们力争通过大数据分析，客观、系统呈现城市充电基础设施的主要特征。因数据覆盖面、推算方法等原因，相关指标值可能存在一定偏差，所载全部内容仅供参考。 影响充电基础设施建设及使用状况的因素众多，城市充电基础设施的评价与诊断还需持续深入研究。未来期待与更多的合作伙伴共同挖掘数据价值，提高我国城市新型基础设施建设与治理的科学化、精细化、智能化水平，为建设人民满意的城市献策出力。

固态是锂电池的核心技术迭代，更是全球角逐龙头的新质生产力。自国家从高层开始力推低空经济后，基于低空飞行器对高能量密度电芯的刚需属性，全固态电芯规模化量产的必要性和产业趋势在加强，且低空经济对全固态电池的成本接纳程度高，有助于推广全固态电池实现0-1的规模化应用突破。

主观情绪总是会在研究认知与投资决策中推波助澜，而在经历长达约 2-3 年的深度回调后，市场对于电新板块的情绪与认知已逐步从“过热与过冷”的急剧震荡中回归理性，站在当下的底部区间，我们将围绕需求与格局、回归到制造业生产供给的本质，梳理各大赛道实际的投资价值，过去接近三年的行业景气度回落而导致各家公司在经营行为、盈利能力、报表差异等方面的变化成为我们厘清行业的重要素材。

我们预计 2025 年全球新能源汽车渗透率持续提升，销量有望创历史新高，带动产业链需求高增长。2024 年产业链价格持续下跌，但跌幅有所放缓，部分环节出现了小幅触底回升态势。当前时点虽供需拐点仍未到来，但行业产能出清有加速之势，2025 年电池和材料环节盈利有望修复。固态电池等为代表的新技术产业化落地加速，有望带动产业链技术升级，维持行业强于大市评级。

固体氧化物电池（SOC）能源转化效率高、燃料适应性广、反应可逆，将成为未来能源系统不可或缺的一部分。固体氧化物电池（Solid oxide cell，SOC）是高温全固态设备，具有固体氧化物燃料电池（SOFC）以及固体氧化物电解池（SOEC）的双重功能，可将氢气、天然气和其他碳氢化合物等燃料的化学能转化为电能，也可将太阳能和风能等可再生能源储存为氢燃料。在电化学能量转换和存储技术中，SOC 是最清洁和高效的，具有独特的平台双重功能特性。SOC 与其他能量转换技术相比具有许多优点，例如低材料成本（无需贵金属）、高效率（自身发电效率近 60%，回收热再利用能源效率最高可达 85%）和燃料灵活性，适用热电联产和固定式电源，当前发展重点在可靠性、寿命和成本。

智能汽车：特斯拉FSD入华可期，Robotaxi元年到来。（1）24年6月，按照23年11月四部委发布的《关于开展智能网联汽车准入和上路通行试点工作的通知》有关工作安排，工信部研究确定了9个进入试点的联合体，这标志着L3+试点政策的逐步落地。叠加特斯拉FSD入华进程有望加速，未来L3+渗透率有望大幅提升。（2）城市NOA成智驾标配，Robotaxi元年开启。2023年是城市NOA元年，2024年是城市NOA进展迅速的一年，城市NOA已成为了主机厂竞争的重点领域，相关零部件配套渗透率持续提升。2024年是Robotaxi元年，百度萝卜快跑与特斯拉Cybercab领先市场，未来有望成高阶自动驾驶的重要应用场景。（3）重视华为大周期。问界：2月M9开启交付，M5/M7改款陆续上市，M8明年上市；享界：8月S9上市；尊界：11月S800亮相，明年上市。华为朋友圈不断扩大，新车型值得期待。（4）继特斯拉之后，华为正式进军人形机器人领域，引领国内新质生产力布局，其他主机厂也相继开始推进，国内具身智能机器人市场进入“百花齐放”阶段。建议关注华为、小米汽车产业链，以及智驾增量零部件机会；同时，重视与机器人配套有较高协同度的汽车产业链的投资机会。

监管供需双管齐下，推动行业垂直一体化整合。电动自行车上游电池、电机、控制器、充电器各环节相对分散，下游品牌方集中度高体量大。我们认为本轮监管围绕产品要求、生产门槛、白名单资质提高进入门槛，车辆信息化、防篡改要求、生产工艺等环节均指向垂直一体化整合，提高核心零部件自制率：头部企业雅迪产业链一体化程度最高；爱玛在完成电机自制（2022 年），参股电池企业，控制器自制（2023 年）后，重要零部件采购均价整体呈逐年下降趋势；更重要的是，在硬件自研自制基础上，可以通过智能系统提高产品附加值，九号持续迭代发布智能系统 RideyGo（2019年发布，2022 年升级）+ 智控系统RideyFUN（2021年）+RideyLong长续航（2022 年）+智能铅酸系统 RideyPOWER（2024 年），通过智能APP 为用户实现整车 OTA 无线升级，持续创造用户订阅付费价值，大幅提升盈利表现。

2019 年新国标：部分核心省份过渡期延期执行。2019 年新国标刚推出时促进非国标车替换，对行业销量拉动最为明显，过渡期到期时部分电动两轮车核心省份如河南、江苏等对过渡期延期，山东省过渡期截止后提出暂不禁止超标车上路，导致后期整体替换力度减弱，此外行业出现解限速、违规安装大功率电池等行为，截止目前行业中仍存在超标车。 新国标+以旧换新发力，行业有望迎来销量拐点。2024 年南京“2.23”火灾凸显行业规范化问题，新国标修订版、白名单及以旧换新政策陆续出台。新国标有望从生产端对企业提出更高要求，小企业违规可能性被降低，促进份额向头部集中；以旧换新补贴力度较高，有望给消费者带来明显感知，拉动需求提升。根据销量测算，不考虑政策影响下，预计行业未来有望保持 5%-10%销量复合增速，两轮车替换需求是核心贡献。假设新国标出清比例范围20%-45%，对应出清销量范围 165-371 万辆，假设以旧换新拉动销量比例5%-30%，对应拉动销量范围 96-576 万辆。考虑政策作用背景下，2025 年行业整体销量增速有望提升至 16%-30%（根据执行力度等不同有差异），政策有望促进行业迎来销量拐点，头部企业销量、市占率均有望提升。

需求：全球电池市场空间星辰大海。全球新能源车需求正增长。国内：地方以旧换新置换政策对市场的拉动效果逐渐显现，报废更新政策也持续稳定发力，大力拉动车市增长。欧洲：新能源汽车市场疲软，主要市场销量两极分化；政策与基础设施影响明显，欧洲新能车渗透率有望回升。美国：消费者结构变化，年轻消费者对新能源车的接受度更高。全球：全球新能源汽车市场成长空间广阔，26 年渗透率有望达到 28%。我们预测 25 年，全球电动汽车销量将达 2320 万辆，同比增长 23%。其中，国内新能源汽车销量将达 1662 万辆，同比增长 25%；欧洲新能源汽车销量将达 348 万辆，同比增长 20%；美国新能源汽车销量将达185.96 万辆，同比增长 15%；我们预测 26 年，全球电动汽车销量将达到 2757万辆，同比增长 19%。其中，国内新能源汽车销量 1961 万辆，同比增长 18%；欧洲新能源汽车销量 417.6 万辆，同比增长 20%；美国新能源汽车销量 223.15万辆，同比增长 20%。

回顾 2024：补贴驱动需求 新能源超预期渗透 高端化+出海提振盈利。2024 年，总量端，受益以旧换新补贴驱动，整体批零表现较好，2024M1-10 上险销量 2,142.8 万辆，同比+3.9%；价格方面，整体价格竞争温和，折扣力度趋于稳定。结构方面：1）新能源：受益于新能源补贴力度大于燃油及比亚迪降价带动行业实现“油电同价”，新能源渗透率超预期，从年初的 30+%提升至当前的 50+%；2）自主：尾部合资加速出清，2024M1-10 自主乘用车批发份额达64.4%，上险份额达 59.1%，比亚迪、小米、华为系份额提升明显；3）高端：2024M1-10 自主在 25-30、30-40 元、40 万元以上价格带份额分别为 59%、35%、21%，同比+28.7/+7.7/+4.5pct；4）出海：自主出海车型、地区加速布局，2024M1-10 乘用车累计出口 407.3 万辆，同比+25.1%。盈利能力方面，受益高端化+出海+原材料成本下降，整车企业盈利表现超预期。